灰度负溢价，DCG拉动行情

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3月10日，在Grayscale Bitcoin Trust GBTC连续9天出现负溢价后，Grayscale的母公司DCG表示计划购买2.5亿美元的GBTC。 此举被解读为DCG自产自销，欲将连续多日的负溢价扭亏为正。 业内人士在表达讽刺的同时，字里行间也流露出一种“被支配感”。 灰度已经成为比特币涨跌的风向标。 除了Grayscale，还有14款以比特币为基础资产的公开交易金融产品，25家上市公司将比特币加入了投资组合。 这不仅表明比特币被更广泛的大众所接受，也反映出该行业正朝着局部中心化和初步垄断的方向发展。 像DCG这样的主流玩家还在加速布局。 为什么 GBTC 会出现负溢价？ GBTC是灰度投资推出的一款比特币投资产品。 Grayscale 将大约 0.001 个比特币打包到一个 GBTC 中。 所谓负溢价是指GBTC的价格低于标的资产的价格——0.001 BTC。 以撰写本文时的数据为例，比特币的价格为每枚54,224美元，相当于每枚GBTC的目标价为54.224美元。 GBTC 在二级市场的价格为每股 51.38 美元。 因此，GBTC的价格比标的物价格低5.2%。 GBTC和比特币的价格之所以脱节，是因为它们在两个市场流通。 GBTC 在股票市场流通，而比特币在加密货币市场流通。

两者的价格取决于各自市场的买卖。 当我们说GBTC出现负溢价时，实际上是在说二级市场对GBTC的需求减弱了。 那么要解决GBTC为什么溢价为负的问题，我们可以先分析一下二级市场投资者购买GBTC的动机。 归纳起来，有几个原因：第一，合规； 第二，方便。 传统投资者只要像买股票一样购买GBTC，就可以接触到比特币，不用担心托管等问题； 第三比特币频繁溢价，对GBTC上涨有预期。 这种预期可以转化为对比特币的上行预期。 毕竟资产是有上涨趋势的，炒这样的资产是有利可图的。 目前处于牛市，比特币价格呈上涨趋势，因此第三点不构成二级市场对GBTC需求减弱的原因。 负溢价的原因可以定位在第一点和第二点上。 事实上，结合比特币ETF目前正在获批并在股票市场交易的事实，我们可以想到一个可能，即灰度的竞品越来越多。 在比特币合规敞口方面，垄断不再是灰度的特权。 今年2月，三只比特币ETF获得加拿大证券监管机构批准，在多伦多交易所上市。 这三只ETF分别是：Purpose比特币ETF（交易代码BTCC）、Evolve比特币ETF（EBIT）、CI银河比特币基金（BTCX）。

其中，Purpose Bitcoin ETF是全球首只获批的比特币ETF。 据媒体报道，该基金自上市以来呈现爆发式增长。 截至发稿，该基金管理规模已达13,565 BTC。 在 Purpose Bitcoin ETF 持仓增加的同一时期，Grayscale Bitcoin Trust GBTC 管理的比特币数量持续减少。 虽然GBTC目前仍管理着65.5万枚比特币，远超同类基金，但近期GBTC与BTCC之间潮起潮落的趋势十分明显。

Purpose 比特币 ETF 头寸的变化，来源：Glassnode

Grayscale GBTC持仓变化，来源：Glassnode 像Purpose Bitcoin Fund这样的合规敞口之所以能够“后来居上”比特币频繁溢价，可能是因为它们比GBTC有一些优势。 Grayscale 对管理的比特币资产收取 2.5% 的管理费，而 Purpose Bitcoin Fund 收取 1% 的管理费。 Grayscale 的 GBTC 有 6 个月的锁定期，而 Purpose Bitcoin Fund 没有锁定期。 除了最近批准的三只比特币ETF，Bitcointreasuries.org 的信息显示，Grayscale Bitcoin Trust 至少有11 只竞争产品。 此外，尽管遭到美国证监会的多次否决，包括VanEck和Valkyrie在内的多家公司仍在继续提交比特币ETF申请，美国首只比特币ETF或于今年推出。 曾经垄断比特币合规投资入口的灰度，目前面临着激烈的竞争。 DCG“操纵市场”Grayscale Bitcoin Trust GBTC之所以如此成功，是因为它的机制。 首先，合格投资者在一级市场用现金或比特币购买GBTC是一种单向过程，GBTC不能兑换成比特币。 通过这种方式，灰度变相减少了比特币在市场上的流通量，推高了币价。 其次，当比特币整体价格上涨，GBTC处于溢价状态时，由于二级市场对GBTC的需求旺盛，能够同时参与一级市场和二级市场的合格投资者成为最好的“搬运工”。 他们不断在市场上购买比特币，兑换成GBTC，待GBTC解锁后再将GBTC卖给二级市场，再将获得的资金再投资于GBTC，从而源源不断地赚取溢价收入。 此时，合格的投资者已经成为比特币购买的一股非常强大的力量。 这就是为什么每当大量 GBTC 被解锁时，比特币的价格往往可以被推高和巩固。 第三，当 GBTC 出现负溢价时，合格投资者是否会继续投资 GBTC 将取决于很多因素，例如： - 标的资产比特币本身上涨了多少，投资 GBTC 的回报是否仍高于投资于股票、债券等资产。 -合格投资者是否有强烈的合规和免税需求。 一方面，投资GBTC可以实现免税； 另一方面，合格投资者是否愿意直接持有比特币，因为当GBTC为负溢价时，直接持有比特币的收益/损失优于持有GBTC。 - 扣除灰度收取的管理费等成本后，投资GBTC是否还能带来收益。 - 是否有其他表现更好的合规投资产品可用。

当GBTC出现负溢价时，情况会变得复杂很多，但可以肯定的是，GBTC负溢价越严重，合格投资者购买GBTC的动力就越小。

即使在这种情况下，Grayscale 及其母公司 DCG 仍然掌握着一部分主动权。 正如我们所见，DCG 想自己拉橄榄球。 3月10日，在Grayscale Bitcoin Trust GBTC连续多日负溢价后，DCG公布了2.5亿美元的GBTC购买计划。 一旦二级市场有大量资金买入，GBTC的价格就会上涨。 如果GBTC回归正溢价，可能会有大量合格投资者再次参与。 此外，DCG的公告也将对市场情绪产生影响。 从传统金融市场的判断标准来看，DCG涉嫌“操纵市场”。 DCG和Grayscale具有“操纵市场”的能力，但正如前文所述，Grayscale也在被同类基金、ETF、ETP产品之间的竞争制衡。 被动牛市中巨头的介入和GBTC的负溢价只是冰山一角。 DCG买GBTC、Microstrategy买BTC、特斯拉买BTC、美图买BTC……比特币市场的发展规律与其说是牛熊周期，不如说是巨头介入下的被动牛市。 在这个过程中，无论是从资金、信息、工具还是思维上来衡量，散户的话语权都越来越少。 另一方面，巨头之间的竞争也越来越激烈，加速布局和垄断。 以DCG为例，除了Grayscale作为其加密资产管理业务分支外，DCG的触角还涵盖了挖矿、媒体、交易和借贷等多个领域……